半导体整体复苏缓慢。全球半导体周期受到宏观经济影响，复苏的过程并不顺利。在当前海外高通胀、国内地产低迷的背景下，全球以手机为代表的电子消费品需求仍然疲软，同时较高的美债收益率导致2023年以来全球云厂商资本开支增速整体有所下行，非人工智能相关的服务器、交换机的需求较为疲软。而疫情产生的供需不平衡、宏观经济复苏不顺利都导致半导体行业上一轮周期（2019-2022）所累积的库存所需要消化的时间比之前更长。类似国内头部晶圆厂所表述的，本轮半导体周期可能呈现W型的曲折上行，2023年周期见底后至今完成第一个U型，2024年随着半导体库存恢复健康水平，有望进入第二个U型，整体复苏缓慢。
AI是带动本轮半导体周期的核心创新。需求端来看，半导体周期目前最大的创新无疑是人工智能，人工智能带来包括训练、推理需求的爆发性增长。根据AMD预测，生成式人工智能加速器相关市场规模2027年将达到4000亿美元。根据全球头部晶圆代工厂台积电表述，虽然目前AI占整个数据中心百分比还较小，预计2027年AI占公司营收的比例将会达到high teens，AI的需求CAGR将达到50%。这里除了AI处理器外，所有的边缘设备包括手机、PC，都开始将AI应用进去，硅的含量将大大增加。虽然终端销量每年增长可能只有低个位数，但硅含量的提升更为重要，AI相关应用将成为半导体行业最重要的增长驱动力。
先进制程、先进封装、HBM大幅受益AI创新。人工智能核心是对高算力芯片需求的提升，高算力芯片的核心技术变化体现在更先进的半导体工艺制程和先进封装；先进制程产能当前供不应求，英伟达H100系列普遍采用台积电先进封装技术以及海力士的HBM。先进封装渗透率有望跟随AI算力芯片需求爆发而保持高增速，同时端侧计算芯片先进封装渗透率也在快速提升。根据摩根士丹利测算，全球CoWoS产能2023年预计达到1.4万片/月，2024年预计达到3.2万片/月。参考Trendforce测算，全球HBM产能2023年预计10万片/月，2024年有望达到22万片/月，同比增长120%。
综上，先进制程、先进封装、HBM产业链在可见的未来三年都将明显受益人工智能带动的需求高速增长，是下一阶段半导体产业链中景气度较好的方向。（注：本文中提及的上市公司仅供参考，不应被视为任何投资建议或投资决策的一部分。）
（作者：摩根士丹利基金权益投资部 雷志勇）
